《專家傳真》跨過負利率陷阱

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【陳鴻達■金融研訓院副研究員/】

 全球首先嘗試負利率的國家瑞典,在去年12月其央行決定將升息至

0.00%,結束5年負利率實驗。這是全球首個放棄負利率的央行,會

不會造成其他實施負利率國家跟進?雖然大家都知道貨幣政策有時而

盡,即使利率再低也無法刺激景氣,但有些國家還是想試一下。結果

不但無法達成振興經濟效果,反而產生意料之外的負面效果,不可不

慎。

 低利率造成金融不穩定

 IMF在2019年10月出版的年度金融穩定報告中,從前言到內容都花

許多篇幅討論低利率將帶來難以輕忽的金融風險,也讓金融體系更脆

弱。因為低利率將使得投資者為了追逐報酬率,選擇更多高風險與低

流動性的投資標的。這些投資標的對景氣更為敏感,在景氣反轉時,

所承受的衝擊將被放大。並且一旦突然要收回這些投資或是突然緊縮

時,將造成經濟嚴重衝擊,特別是那些金融已經很脆弱的的國家。

 在低利率下,低報酬將使得退休年金險變得非常昂貴,也驅使基金

經理人擁抱一些順周期性的高風險投資項目,加劇經濟週期的波動與

金融的不穩定性。此外日本與台灣的保險業也因本國利率低迷,投資

標的難尋,因此龐大資金投資海外市場,龐大的匯率避險成本也吃掉

大部分的獲利。

 景氣更難翻轉

 為什麼有人會投資負殖利率的債券?因為這些投資人投資目的是為

賺取價差,他們認為未來利率還會更低,他們出脫這些債券就可獲利

。丹麥於2012年首先出現央行政策利率為負之後,很快就蔓延到其他

歐洲國家與日本。接著各國負殖利率的債券發行量也快速攀升,據統

計全球目前發行量已經超過15兆美金,約占全球債券整體發行量的四

分之一。甚至瑞士、日本與德國的十年期政府公債之負殖利率也越來

越低。這些投資者基於自利心,當然希望未來利率更低才能獲利,這

可能也是無法激勵景氣的原因。

 銀行將缺乏改善資產品質的活水

 歐洲銀行聯盟(European Banking Federation)認為超低的利率

是當前歐洲銀行經營的最大挑戰,也是造成ROE無法提高的主因之一

。銀行一旦無法獲利,就無法打消呆帳、清理不良資產,改善銀行資

產品質以利永續經營。McKinsey 在其Asia-Pacific Banking Revie

w 2019報告中指出,亞太地區銀行的ROAE從2014年的12.8%,降到2

018年的10.1%。同時台灣銀行ROAE從9.7%降到8.2%,其中最主要

原因都是利差的下降。以台灣為例,利差下降原本會使ROAE減少2.7

%,但由於台灣的經營績效改善等因素,使得總體ROAE只下降1.5%

 所得分配惡化

 在負利率環境下,等於是存款人補助借款人。由於越是經濟強勢的

人,其能從銀行貸款的金額也遠大於一般人,因此負利率將造成「劫

貧濟富」的效果。此外負利率是對存款者的一種懲罰,因此民眾為逃

避懲罰就會選擇保存現金,而不是將錢存到銀行。為了避免民眾大量

領取現金,瑞士一些銀行對此收取手續費。這一方面是反映提供現金

的成本,據統計歐洲使用現金所消耗的社會成本約佔其GDP的0.5%。

最主要原因是想抑制銀行資金外逃,因為銀行若缺少存款來源,如何

為社會提供運作或發展的資金服務。

 近來一些研究央行數位貨幣(central bank digital currency)

的報告,把腦筋動到執行負利率政策來。認為發行央行數位貨幣後,

就可落實無現金社會,民眾就無法藉領取現金來逃避負利率的懲罰。

假如事情真的演變到這情境,那真是為了解決一個問題,卻又引發無

數更大的問題。

 近來也有國外的研究指出,低利率也造成殭屍企業不被淘汰。原本

已經缺乏經營績效的公司,因為低利率得以苟延殘喘,但也造成社會

資源的錯置。當然低利率也降低了房地產炒作者的成本,讓房地產的

賣方不願降價求售。現在瑞典開了第一槍,風向可能要變了,那些蹭

負利率的也應該有所警惕。

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