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《專家傳真》投資人應心存樂觀 從不確定性中挖掘投資良機

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【Paras Anand■富達國際亞太區資產管理主管/】

 自金融危機以來,投資人偏好追求穩定而迴避波動性,讓那些能提

供穩定收入和可預測回報的資產備受追捧。不過,正因市場追求安全

感,反而為那些勇於投資不確定性較高產品的投資人,創造了誘人的

機會。

 傳統觀點認為,就目前的經濟周期而言,派對已步入尾聲。自金融

危機以來的資產回報一直表現亮麗,表面上看,這反映投資人的風險

偏好持續不墜,但事實卻正好相反——這場派對中的雞尾酒缸盛裝的

都是無酒精飲料。

 目前,除了部份新創產業以外,投資氣氛普遍低迷,尤其是在美國

和中國,這反映當前周期市場人氣不振。在過去的升勢中,投資人會

密切留意市場人氣由適度狂熱陷入過度瘋狂的引爆點,假如連老奶奶

都勸你進場購買名不見經傳的網路股,那就代表該是出場的時候了。

 不過,至少就目前而言,這次的情況截然不同。現在的多頭,似乎

是由投資人的恐慌而非貪婪情緒所推動。以往在多頭尾聲曾出現的高

漲狂歡,已被審慎心態所取代。太多人仍對金融危機期間被迫低價拋

售資產的慘痛經驗記憶猶新,因此投資人不惜放棄收益也要以保本為

先。

 可預測性主導投資方向

 為實現保本的目標,對於市場上短線收入和未來價格極為不確定性

的領域,投資者都傾向迴避。那些擁抱債券以及低波動股票的投資人

,追求的是可提供穩定收益及可預測回報的資產。對於不少投資人來

說,確保取得回報,要比回報率多寡更為重要。

 巴菲特曾表示,與其一帆風順地賺取12%的回報,他寧願在波動市

況下賺取15%的回報。近年來市場規避波動性,許多投資人更傾向於

穩定賺取4%的回報,而非在市場動盪下賺取15%的回報。如果我們

一開始相信個別資產的波動性較低,則其波動性按理亦將隨著資金流

入而下降。然而,波動性較低並不代表風險較低,投資人改變對固定

收益資產的看法正是一個好例子。垃圾債券因殖利率較高而吸引不少

投資人。儘管金融危機導致量化寬鬆政策盛行,並拖累殖利率全面下

跌,但大量資金流入部份高收益債券,亦令垃圾債券的利差縮小及無

風險利率下降,以至未能如實反映不同周期階段可能出現違約的情況

。因此,雖然回報的波動性或許有所下降,但相關風險仍然存在。

 對不確定性的懷疑

 市場心態變化所帶來的影響在於:若許多投資者均具有相同的配置

偏好,他們為此偏好所付出的價格勢必會上升。這導致我們需要為可

預測性付出更高的價格,換言之,必須就他人不願承受的不確定性而

承擔經濟租金(economic rent)。

 新興市場是最明顯的例子。過去十年,投資者看好相對安全的已開

發市場,故新興市場股市的表現相對遜色。富達國際預測,未來三年

新興市場企業獲利增長,將較已開發市場迅速。然而,儘管新興市場

股票的收益率媲美已開發市場,其股價卻較低。

 投資人應重拾樂觀情緒

 投資人在上一輪經濟周期的行為趨勢顯示,估值並不能準確預測回

報。從前不被市場信賴的廉價資產已變得更便宜,而昂貴的資產則成

為高品質資產的代名詞,其價值亦有所提升。目前,投資於其他人迴

避的不確定性資產的溢價相當具有吸引力。投資波動性較高的領域並

著眼長線,有助創造可觀的回報。當中包括新興市場、中國、英國及

美國股票(價值型股票勝於增長型),以及亞洲和中國的固定收益資

產。

 過去十年中,審慎和悲觀一直主導市場氣氛。從很多方面來看,敢

於挖掘投資人最憂慮的市場領域,其實是一種樂觀心態的展現,我們

有理由相信這種情況很快將會重現。當前氣氛不十分高漲的派對(經

濟周期)可能即將結束,但對於勇於冒險者來說,新一輪派對(周期

)可能才剛要開始。