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《操盤心法》Fed:長、短天期殖利率利差,並非經濟衰退指標

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【日盛投信研究部專案經理張亞瑋/】

 盤勢分析:

 8月14日美國公債殖利率大幅下挫,30年期公債殖利率來到史上新

低,2年期公債和10年期公債出現「殖利率曲線倒掛」現象,敲響經

濟衰退的警鐘,美股全面大跌。事件延燒至8月15日亞股全趴,台股

則以下跌100.6點作收,指數再度跌破年線。

 美國公債殖利率倒掛觀察:

 美國3個月期與10年期國債殖利率從5月份開始就已經出現倒掛,並

持續到現在,因此市場對於長短天期殖利率倒掛的件已有一定程度的

了解與消化,因此判斷8月13日美股市場大跌主要為負面情緒主導。

 自1978年以來一共出現過五次2年期與10年期國債收益率倒掛,全

都是經濟衰退的先兆,但經濟衰退明顯滯後於美國公債收益率倒掛出

現的時間,滯後時間平均為22個月。而實際上,在殖利率倒掛現象出

現後的18個月時間內,標普500指數平均得到15%的漲幅。

 現今金融與貨幣環境,已較往年有所不同,對於美債利率倒掛的預

測力恐需打個問號,主因過去十年來,全球推行量化寬鬆(QE)政策

的附帶效應,已進一步壓低了長短期利率間的期限溢價,即出現利率

倒掛的機率較過去來得高許多。

 前Fed主席葉倫表示,市場可能誤將此回殖利率曲線反轉當作經濟

衰退指標。從歷史上來看,這一直是經濟衰退的信號,但現今狀況下

,它恐怕不是那麼直接的信號。因為除了市場對未來利率走向的預期

以外,還有好幾個其他因素在拉低長期公債的殖利率。

 今年6月18日Fed發表一篇標題為「不必害怕殖利率」的內部研究報

告,認為市場應該重新看待殖利率倒掛曲線的意義,Fed認為,殖利

率倒掛應該重新理解為市場對於未來貨幣政策的預期,Fed不支持用

殖利率曲線長、短天期利差來判斷未來一年經濟前景。市場可能誤將

此回殖利率曲線反轉當作經濟衰退指標。

 操作策略:

 近期美中兩國公佈的經濟指標仍偏疲弱,使Fed的9月降息機率攀升

,人民幣貶值及美國公債殖利率倒掛,皆造成國際資金可能短期撤出

亞股。殖利率倒掛主要來自於國際資金套利湧入美國十年期公債,短

期成為市場資金宣洩風險情緒的結果,後續待資金風險趨避滿足,F

ed降息機率提升,倒掛問題可望紓解。

 明年在產業走向高頻、高速下,仍有特定產業成長趨勢明確,因此

台股9月前跟隨國際股市弱勢震盪機會雖高,第三季操作回歸個股基

本面。7~8月陸續公告的美股及台股財報,已部分反映景氣走緩,近

期可利用財報及中美貿易戰議題作為盤面利空測試觀察指標,逢低佈

局2020年展望良好的公司。

 產業方面,除受惠於中美貿易戰,中國芯片取代進口的受惠供應鏈

之外;新的5G應用在基站或手機趨勢股,股價基期低為首要考量。伺

服器及功率半導體經歷的上半年的庫存去化,功率元件在高功率及新

品推升下,營運動能略微好轉;伺服器也在第四季起Data Center帶

動下營運回溫。